天正电气（605066）竞品分析

一、核心结论

天正电气在国内低压电器市场处于第二梯队中段：低压电器收入约 28 亿元，在 A 股纯低压电器上市公司中排在正泰电器（低压电器板块 219.19 亿元）与良信股份（44.85 亿元）之后，按约 888 亿元的国内市场口径估算份额约 3%。公司产品线覆盖配电、终端、控制、电源、仪表五大类，品类完整度接近正泰，但每一类的毛利率都比正泰低 5.5–7.3 个百分点，在铜、银涨价周期里利润弹性最大、方向向下。差距在 2024–2026 年仍在扩大。

1. 规模排名靠后且五年未增长，与头部的规模差距在拉大。2021–2025 年天正营收复合增速 −0.94%，良信 +2.73%，正泰 +10.95%（含光伏），宏发 +14.46%；2026 年上半年天正营收同比 −3.12%，良信 +8.77%、正泰 +28.51%、宏发 +32.05%。
2. 同品类毛利率全面低于正泰，差距来自规模与定价权而非品类结构。2025 年配电电器毛利率天正 23.01%、正泰 30.28%；终端电器 25.88% 对 31.35%；控制电器 12.60% 对 18.59%；电源电器 22.89% 对 28.68%；仪器仪表 36.36% 对 42.22%，五个品类差距均在 5.5–7.3 个百分点。
3. 在铜银涨价中受冲击最大。2026 年上半年毛利率同比下降 3.76 个百分点至 21.82%，归母净利润同比 −58.64%；同期良信利润 −37.51%，正泰、宏发利润仍分别增长 22.55%、19.89%。原材料占天正营业成本 90.35%，且未披露商品套期保值。
4. 行业大客户战略与良信同向，但起步晚、体量小。天正直销占比 42.75%，良信 40.68%；但良信经销毛利率 31.43%、终端电器毛利率 42.24%，且已推出 UL 断路器面向北美数据中心，天正经销毛利率仅 21.16%。
5. 海外是唯一毛利率高于同行平均水平的板块，但规模尚小。天正 2025 年国外收入 1.02 亿元、毛利率 34.20%，占主营 3.64%；良信 1.36 亿元、占 3.03%；正泰 99.51 亿元、占 16.82%；宏发 49.18 亿元、占主营 29.75%。天正以俄罗斯及独联体为主，2026 年上半年在迪拜设立本土团队。
6. 估值高于盈利水平，市场定价的是净资产而非利润。天正市值 33.81 亿元，约为 2026 年 6 月末归母净资产 16.93 亿元的 2.00 倍；滚动市盈率 76.37 倍为可比公司最高（泰永长征亏损除外），源于利润基数小，而非成长溢价。

二、行业格局

2.1 市场规模与增速

国内市场处于低速增长期：按可比口径 2023–2025 年增速分别约为 3%、2%、1.4%，连续三年放缓；增量集中在新能源、数据中心、电网三个方向，建筑类通用市场同质化严重、需求承压。出口增速明显快于国内，主要目的地为中国香港与越南（越南 2025 年 +41.6%）。

2.2 竞争格局与集中度

常熟开关、人民电器、德力西电气未上市，收入本次未查到。按 888 亿元口径，天正低压电器主营收入 27.98 亿元约占 3.15%（按年报数字计算，口径不同，仅作量级参考）。

2.3 驱动因素与政策

• 电网投资：国家电网"十五五"期间规划固定资产投资 4 万亿元，较"十四五"增长 40%；2026 年上半年国网固定资产投资超 3,100 亿元、同比 +12.6%，南网 892.62 亿元、同比 +14.79%，直接拉动智能电表、量测开关、柱上断路器等招标需求。
• 新能源与储能：2025 年风光累计并网装机占比 47.3%，首次超过火电；光伏、储能、充电桩是增长最快的赛道，要求直流 1500V、交流 800V/1140V 等高电压产品。
• 数据中心：算力扩张带动高压直流（HVDC）、智能小母线、固态断路器需求，国产替代在数据中心、高端建筑场景提速。
• 用电量：2025 年全社会用电量 103,682 亿千瓦时，同比 +5.0%。
• 出海：行业企业依托成本优势在东南亚、中东、非洲加快布局；同时地缘冲突、关税与海运费波动加大经营不确定性。

2.4 上游原材料

• 天正 2025 年原材料占营业成本 90.35%，人工 4.84%，制造费用 4.81%；主要原材料为铜、银（触头材料）、金属件、塑料件与电子元件。
• 2025 年铜价全年上涨约 34.3%，银价上涨接近 148%；行业研究机构测算低压电器行业白银成本增量约 43 亿元，为当年行业营收增量的约 1.3 倍。
• 涨价对全行业都有挤压：良信、宏发、炬华、泰永长征 2025 年毛利率分别下降 1.14、1.89、4.45、0.92 个百分点，正泰低压电器板块下降 1.38 个百分点。区别在于龙头靠规模采购与提价消化，天正 2026 年上半年仍处在"产品调价滞后"阶段。

三、国内对标：横向对比

3.1 2025 年对比总表

营收、归母、扣非、研发费用、境外收入取自各公司 2025 年年报；毛利率按年报营业收入与营业成本计算。境外收入占比：天正、宏发为占主营业务收入，其余为占营业收入。市值 = 2026-10-16 收盘价 × 最新总股本；滚动市盈率取 2026-10-16 行情数据，泰永长征滚动利润为负不适用。正泰营收含光伏业务 362.74 亿元，低压电器板块收入 219.19 亿元、毛利率 28.62%。

3.2 五年营收与归母净利润（亿元）

基期说明：天正 2021–2022 年含地产客户大额信用减值（两年合计 1.35 亿元），2023 年含约 0.19 亿元厂房处置收益，利润比较以扣非口径与 2024 年为干净基期：天正扣非由 2024 年 1.23 亿元降到 2025 年 0.82 亿元（−32.94%），良信由 2.59 亿元降到 2.30 亿元（−11.43%），宏发由 15.15 亿元增至 16.43 亿元（+8.45%）。泰永长征 2025 年含商誉与信用减值，炬华 2022 年非经常性损益较大。营收复合增速以 2021 年为基期。

3.3 毛利率趋势

按各年年报营业收入与营业成本计算。天正 2023 年采用 2024 年报重述数（原口径 26.49%）；其余公司 2023 年为原报数。正泰综合毛利率受光伏业务结构影响，其低压电器板块 2025 年为 28.62%。

天正的毛利率五年首尾几乎持平，但始终是低压电器同行中最低的一档；2025 年与良信差距 5.23 个百分点，与正泰低压电器板块差距 4.63 个百分点。

3.4 2026 年上半年（未经审计）

上半年行业分化加剧：规模龙头（正泰、宏发）收入与利润双增；中型低压电器企业（天正、良信、泰永长征）都在毛利率下行中利润下滑，其中天正降幅最大；电表企业（炬华）受国网招标节奏影响收入下降两成以上，这与天正仪表线 2026 年上半年收入降至 0.27 亿元的方向一致。

四、国内对标：逐家分析

4.1 正泰电器（601877）

与天正同出乐清柳市，低压电器产品线几乎完全重叠（配电、终端、控制、电源、仪表），是天正在通用分销市场最直接的对手。2025 年营收 591.45 亿元，其中低压电器 219.19 亿元、光伏业务 362.74 亿元；归母净利润 45.01 亿元，利润主要来自低压电器与光伏电站运营（电站运营毛利率 53.04%）。关键差异：一是规模，正泰低压电器收入是天正的 7.8 倍，同类产品毛利率普遍高 5.5–7.3 个百分点；二是渠道，正泰有"532+1"高能级渠道体系与全国性品牌；三是出海，海外收入 99.51 亿元、毛利率 33.57%，在新加坡、捷克等地有本土化工厂。天正在通用市场与其同价位竞争，属于价格跟随者。正泰仪器仪表收入 20.54 亿元、毛利率 42.22%，也是天正电表业务的直接对手。

4.2 良信股份（002706）

定位中高端低压电器，主攻数据中心、新能源、电力、高端建筑等行业客户，与天正的"天E"品牌及行业大客户战略高度重叠。2025 年营收 44.85 亿元、归母净利润 2.65 亿元；配电电器 28.28 亿元（毛利率 28.65%）、终端电器 9.14 亿元（42.24%）、控制电器 5.91 亿元（11.56%）。直销占 40.68%，与天正 42.75% 接近，但经销毛利率 31.43%，比天正高约 10 个百分点，反映品牌溢价。研发投入占比 7.44%，高于天正；已发布 UL 断路器系列，瞄准北美数据中心。国外收入 1.36 亿元（+31.30%），与天正同量级。良信 2025–2026 年利润同样下滑（2026 年上半年 −37.51%），说明铜银涨价对中型企业普遍构成压力，但其收入仍在增长，天正收入在下降。

4.3 宏发股份（600885）

全球继电器龙头，继电器收入 157.03 亿元、毛利率 35.66%；低压电器（电气产品）是其第二曲线，2025 年收入 7.58 亿元、毛利率 21.82%，体量约为天正低压电器的四分之一，毛利率与天正相当。宏发与天正的重叠在低压电器的部分品类与新能源、电力客户；其优势在于核心元件技术、全球客户结构（国外收入 49.18 亿元、毛利率 40.20%）和自动化产线。宏发的案例说明：即便是元件龙头，低压电器成品端的毛利率也在 22% 左右，整机竞争的价格压力是行业性的。

4.4 炬华科技（300360）

智能电表与用电信息采集专业厂商，对应天正的仪器仪表业务线。2025 年营收 16.87 亿元，其中智慧计量与采集系统 14.57 亿元（占 86.38%）；毛利率 43.10%，归母净利润 5.67 亿元。境外收入 1.88 亿元、占 11.12%，毛利率 42.47%。天正仪表收入 1.45 亿元、毛利率 36.36%，仅为炬华计量业务的十分之一，且同样受国网招标与发货节奏影响。两家 2026 年上半年都出现电表收入下降，差别在于炬华有规模与专业化研发支撑，天正电表是国网业务的补充，难以形成规模效应。

4.5 泰永长征（002927）

深圳低压电器企业，配电电器 4.35 亿元、电源电器 2.41 亿元、配网设备 1.67 亿元，直销占 77.27%，无境外收入。2025 年营收 8.45 亿元、归母净利润 −0.05 亿元，为上市以来首次亏损，原因是原材料涨价、商誉减值与信用减值。泰永长征与天正在电源电器（自动转换开关）上直接竞争，天正电源电器 2023–2025 年收入减少约四成，与这一细分市场的价格竞争相关。泰永长征的经营轨迹说明，第二、三梯队企业在铜银周期中的抗压能力明显弱于龙头，天正的规模约为其 3.3 倍，抗风险能力相对更强。

五、全球对标

国际龙头的经营利润率在 18%–25%，天正 2025 年核心经营利润率 2.48%（按年报数字计算），差距的根源是品牌溢价、系统与软件服务收入、全球化客户结构以及数据中心等高增长场景的先发地位。国际龙头在 2025 年同样面对铜银涨价，但通过提价与产品组合实现利润率提升，这正是天正当前最欠缺的能力。

六、关键竞争维度对比

净资产为 2026 年 6 月末，市值为 2026-10-16；其余为 2025 年数据，均取自年报或按年报数字计算。

七、竞争定位与差距

竞争定位：第二梯队的全品类追赶者。天正在国内低压电器市场份额约 3%，产品线与正泰相近而规模差一个数量级，行业客户战略与良信相同而品牌溢价不足，处于"全品类、无单点优势"的追赶位置。

三项相对优势

1. 资产负债表干净。零有息负债、无商誉、无对外担保，2025 年末净现金 7.30 亿元；同期泰永长征出现商誉减值与亏损，天正抗周期能力强于第三梯队。
2. 电网与运营商渠道已打开。国网三相电表实现突破，量测开关、光伏开关在 20 余个省份规模化供货；中国移动、中国电信低压成套、高压直流电源与智能小母线集采中标，进入腾讯、快手高压直流供应链，与维谛技术等数据中心电源厂商合作。
3. 海外毛利率高。国外收入毛利率 34.20%，高于国内各区域（21.46%–29.31%），与正泰海外 33.57% 相当，且俄罗斯市场已建立二级分销与本地仓储。

三项主要差距及成因

1. 同品类毛利率低 5–7 个百分点。成因是采购规模小（低压电器收入仅为正泰的八分之一）、通用产品价格跟随、原材料涨价无套保且调价滞后。
2. 收入五年零增长。成因是通用分销渠道收缩（经销收入 2021–2025 年减少 6.57 亿元），而行业直销与海外的增量（直销 +5.43 亿元、海外 +1.01 亿元）尚不足以弥补；电源电器与仪表两条高毛利产品线同时收缩。
3. 研发强度与高端突破慢于良信。研发费用率 5.23%，低于良信 7.25%、炬华 8.17%；研发人员 437 人中无博士；UL 认证等面向发达市场的高端产品尚未见披露。

未来两到三年格局判断：行业集中度将继续向施耐德、正泰两家百亿级企业集中，数据中心、储能与电网三条高增长赛道将拉开中型企业之间的差距。天正若能在 2027 年前使直销与海外合计占比过半，并将毛利率恢复到 25% 以上，可保住第二梯队位置；否则在通用市场的份额将继续被龙头挤压，利润率向第三梯队靠拢。海外（中东、俄罗斯、东南亚）是公司唯一毛利率高于同行平均水平且尚处早期的增量来源，将是决定其相对位置的关键变量。